来源：资管云
《私募证券投资基金运作指引》落地，私募证券基金正式进入严监管时代！
2023年4月28日基金业协会发布的《私募证券投资基金运作指引》征求意见稿在这个五一节前落地了。
本着让大家五一学习的心态，这次《运作指引》的内容相比征求意见稿有多处都出现了变化。这不，五一假期刚过，各大券商托管部就开始卷起来了，一天甚至可以看到七、八家券商在做相关内容的解读直播。
确实，对于私募行业而言，《运作指引》的落地无疑意味着一个新的时代，私募证券基金正式进入严监管，过去鱼龙混杂的局面可能就要翻篇了。
为什么说可能？那可是私募基金啊，纵观私募基金发展的历程，“野”是刻在骨子里的基因。除了行业刚诞生时从金融机构出来的正规军安分守己地做了些典型证券投资的活，之后可以说“别的金融机构干不了的业务，私募都能想办法干；别的金融机构想不到的玩法，私募都能玩”。
玩着玩着，整个私募行业的规模就突破了20万亿，而私募证券基金截至2024年2月末的存量规模也达到了5.51万亿元，早就超过了基子、期货资管和基金专户的规模，逼近券商资管。
而存续数量也高达97305只，平均下来每只产品甚至刚超过5000万元，可见有多少“小微”产品的存在。
爆雷、跑路、频频发生。
所以《运作指引》的落地，也是为了更好地规范整个行业的发展。
不过仔细来看，不得不感慨监管还是心软了，没有像征求意见稿那样严格，部分条款甚至出现了放宽的举动。
这次运作指引包括了几个方向的重点：
1、明确私募证券基金存续规模，长期低于500万的停止申购；触发停止申购后连续120个交易日资产净值低于500万进入清算。
解读：这可比征求意见稿的1000万大大降低了，而且监管还给了一定的过渡期，将长期低于500万的起算时间定为2025年1月1日。
这算是小利好，根据市场的测算，私募证券基金小于500万元的产品规模占比极小，其中包含大量实质上已经没有运作的“壳”产品。由不具备持续经营能力的小规模私募机构，管理的规模仅几十亿元。
但这一条冲击到的大多是一些私募的壳产品，甚至是一些私募的打榜产品。毕竟《运作指引》对私募基金管理人、基金销售机构所披露的私募证券投资基金及其业绩信息提出相关要求，不得将规模小于1000万元、成立期限少于6个月的私募证券投资基金过往业绩用作宣传、销售、排名。
当然，征求意见稿中对于私募证券基金的初始实缴募集资金规模这道门槛依旧没有放宽，依然是1000万元，且不得通过投资者短期赎回基金份额等方式，规避实缴规模要求。
2、《运作指引》中明确，封闭式私募证券投资基金的存续期限不得小于1年，并在基金合同中约定定期分红安排。开放式私募证券投资基金至多每周开放一次申购、赎回，每次开放不得超过2天。
解读：相比征求意见稿每月至多开放一次申赎，并设置不少于6个月的份额锁定期，这条又变得仁慈了，不仅将申赎开放频率放宽为至多每周开放一次，并将6个月锁定期要求缩短至3个月，同时允许私募证券基金通过设置短期赎回费的方式替代强制锁定期安排。
而且私募基金管理人及其员工跟投本管理人管理的私募证券投资基金的，其份额锁定期由不得少于12个月调整为不得少于6个月。
此外，对于《运作指引》发布前已备案私募证券基金的申赎及锁定期安排不作强制整改要求。
也就是说，要么设置3个月的硬锁定期，要么就是通过短期赎回费的方式软锁定。
3、《运作指引》规定，私募证券投资基金应当采用资产组合的方式进行投资，也就是要求：（1）单只私募证券基金投资同一资产的资金，不得超过该基金净资产的25%；（2）同一私募机构管理的全部私募证券基金投资于同一资产比例不超过该资产的25%。
解读：这对于某些喜欢高集中度持有单票、单券进行豪赌的产品来说，无疑是个噩耗。
当然也有豁免方式，符合第一个25%要求的私募证券投资基金投资单只私募基金的资金，可以不受第二个25%投资比例限制。即A基金已满足第一个25%要求，则A基金投B基金豁免第二个25%要求，可以超过B基金净资产/买入成本的25%，即可以定制专户。
而想要整个豁免双25%的限制，则只能以战略配售、非公开发行、大宗交易、协议转让方式投资上市公司股票，全部投资者均为专业投资者且单个投资者投资金额不低 300 万元（穿透认定）的封闭式私募证券投资基金；或者基金合同约定将90%以上基金资产投资于符合上述双25%投资限制要求的单只基金的私募证券投资基金；亦或者全部投资者均为专业投资者且单个投资者投资金额不低于1000万元（穿透认定）的封闭式私募证券投资基金。
也就是说，如果还想继续梭哈，去找那些认同的大客户吧，越多越好！
4、要求私募证券基金参与DMA业务不得超过2倍杠杆，参与雪球结构衍生品的合约名义本金不得超过基金净资产的25%。
解读：这条其实是监管拉平了私募基金和其他机构参与雪球结构衍生品的监管口径，毕竟除了私募之外，信托、券商等机构早就要求25%限制了。
而DMA就更不用说了，雪崩的影响似乎都还没过去，以后再想参与这类业务就要考虑值不值得了。
当然还是有口子的，监管指出全部投资者均为符合中国证监会规定的专业投资者且单个投资者投资金额不低于 1000万元(穿透认定)的封闭式私募证券投资基金除外，也就是说如果能找到1000万元的大户依然是可以继续参与雪球，但零售雪球恐怕就真的要消失了。
或者说市场上会逐渐出现25%的雪球+其他策略的组合产品？
除此之外，在业绩披露、投资比例限制、杠杆比例要求、程序化交易等方面，《运作指引》同样提出了要求，但相比上面几条而言并非那么严重，就不展开讲了。
同样，在过渡期安排上，监管依然选择了仁慈，将存量基金过渡期延长至24个月，相关基金在过渡期内可正常开放申赎、正常投资运作。
另外对过渡期后仍不符合相关条款的私募证券基金，可继续投资运作至合同到期，仅要求不得新增募集、不得展期，不强制要求调仓或者卖出，影响较小。
监管的核心就是一句话，活路给你们留着了，但还想活得像以前那么好就别想了。
文：李沪生 | 智信研究公司基金研究主管